提升大国货币政策效率亟待重构货币之锚

伴随世界经济联系的日益加深，大国货币政策的外溢影响不断增大，汇率变化对各国商品竞争力的扰动日益突出，大尺度调节货币政策或者汇率水平都可能对外产生剧烈冲击，滋生贸易保护主义或者导致全球资本跨境无序大规模流动。G20峰会多次将货币政策作为宏观政策协调的重要内容，意在放大货币政策正面溢出效应，最大限度降低负向溢出效应，同时，极力倡导世界各国避免竞争性货币贬值。然而，货币政策与汇率制度的选择具有内在的联系，单方面的政策协调可能难以达到预期效果，必须厘清两者内在的关系，再放到当前全球经济背景中进行分析，由此才能得到更客观的结论。
大国货币政策独立性内生汇率市场化诉求
　　关于货币政策与汇率制度的选择问题，著名的“不可能三角”理论给出了答案。按照“不可能三角”理论，独立的货币政策、固定汇率制与资本自由流动，三者只能取其二，即三者不可同时兼得，如果选择了固定汇率制度与资本自由流动，那就必须以失去货币政策独立性作为代价。第二次世界大战结束之后，美国主导构建的布雷顿森林体系明确实行美元双挂钩体系，美元与黄金保持固定兑换，美国以外的其他国家货币与美元的汇率保持稳定，国际货币基金组织的主要职能就是监督各国货币与美元的汇率稳定。为了实现这个目标，世界资本流动受到较大管制，由此避免对汇率的稳定造成冲击，在此背景下，各国实现了汇率固定、资本流动管制的目标，赢得了货币政策的独立性。
　　20世纪70年代美元双挂钩体系崩溃以后，全球资本流动日趋自由化，但世界各国采取的汇率制度并不一致，一些小型经济体采用了联系汇率制为特征的固定汇率制，而美国、英国、日本等大国则采取市场化浮动汇率制度，小型经济体放弃了货币政策的独立性，美国等大国则将独立的货币政策置于优先地位。这就引申出一个问题，即什么经济体需要独立的货币政策？小型经济体通常是外部价格的接受者，他们与自身经贸关系密切的大型经济体具有较强的同周期性，通过盯住该大型经济体货币而实施固定汇率制度有助于营造稳定的经贸环境，可以跟随该大型经济体的货币政策而实现物价稳定等宏观目标，因而可以放弃独立的货币政策。
　　然而，大型经济体不是外部价格的接受者而是影响者，与全球诸多经济体具有密切的联系，较难借助其他单一经济体的货币政策来实现自身的物价稳定等宏观目标，因而大型经济体往往需要保持货币政策的独立性。在当代资本跨境自由化流动的背景下，美国、日本、英国等大国选择浮动汇率制度，实现了独立货币政策的目标，体现了大国对于独立货币政策的重视。
　　当前提升大国货币政策效率亟待重构货币之锚
　　发达国家为实现货币政策的独立性选择浮动汇率制度，但金融危机以来世界主要经济体复苏增长持续分化，汇率面临着大幅波动的挑战，各国被迫加强汇率协调以避免汇率过度波动，但此举可能导致货币政策不独立的低效率问题。特别是当前欧洲与日本经济持续低迷，欧洲央行与日本央行不仅推行量化宽松政策，而且实施了负利率的极端政策行为，与此同时，美联储加息的不确定性引发全球资本跨境大规模流动的问题越发突出，全球汇率市场波动加剧，世界各国尤其是部分新兴经济体汇率贬值的压力加大，但日元汇率却并未跟随日本央行的超宽松行为而出现大幅贬值，汇率市场非常规波动滋生各国对国际金融环境稳定性的担忧，加强汇率协调成为当前G20峰会等治理平台的关注重点。
　　如何避免汇率竞争性贬值成为汇率协调的核心。然而，如何评估一国汇率是否出现了竞争性贬值？在20世纪70年代牙买加协议之前，世界各国货币与黄金保持直接或者间接的挂钩，如果一国货币与黄金的兑换关系出现较大波动，那么可以认为该国货币出现了非常规的变化，必须采取相关的政策举措以保持稳定。但牙买加协议规定黄金不再是货币，国际货币体系转为主权信用货币体系，世界各国货币不再与黄金挂钩，汇率衡量的是一国货币与其他经济体货币之间的相对兑换关系，在此背景下，汇率如果出现了大幅波动，既有可能是自身货币政策或者其他政策引发的结果，也有可能是其他经济体汇率波动或者其他宏观因素波动的影响，货币是否出现竞争性贬值的问题也就较难衡量。
　　理论上评估一国货币是否出现了竞争性贬值的问题，核心在于测算该货币的均衡汇率，如果汇率较大幅度低于均衡汇率，那么该货币可能就存在竞争性贬值的问题。但目前理论界尚未寻找到测算均衡汇率的方法。在均衡汇率较难确定的情况下，倡导各国避免竞争性货币贬值的政策就较难落到实处。尤其是金融危机以来世界主要发达经济体央行实行了量化宽松政策，欧洲、日本都实行了负利率政策，这些非常规政策究竟对均衡汇率造成多大影响，目前还没有办法进行客观评估。在此背景下，避免竞争性贬值往往理解为保持汇率稳定，避免汇率出现大幅波动。然而，如果保持汇率稳定，那么按照“不可能三角”理论，可能导致货币政策独立性下降的问题，货币政策低效率也就难以避免，这或许能够部分解释近年来为何世界主要经济体货币政策效率较低的问题。
　　为了解决当前货币政策低效率问题，不能简单地放弃全球汇率协调机制而任其自行波动，否则可能出现各国货币汇率内生性互相影响，促使汇率无序波动甚至引发部分国家汇率危机等问题，结果是世界各国汇率可能出现对均衡汇率的大幅偏离，国际金融环境稳定性将面临重大挑战，世界各国货币政策低效率的问题难以解决。为此，各国应创新协调方式，重构货币之锚为评估均衡汇率提供参照系，比如重构货币黄金之锚，如果某一时点货币与锚之间过度偏离常态水平，那么可能就可以认为存在货币操纵或者非常规波动，在此基础上，通过货币政策等协调让其回归常态水平，既实现避免货币竞争性贬值目标，也实现汇率围绕均衡水平波动的市场化目标，确实提升货币政策有效性。